8月24日，全球最大的纯胶粘剂企业H.B. Fuller宣布，董事会一致拒绝了激进投资机构Ancora Holdings提出12亿美元（约合人民币80.6亿元）收购建筑粘合剂解决方案（BAS）业务的要约。
这并非一场突如其来的收购，而是一场持续数月的战略博弈的集中爆发。一方是主张剥离资产以降低杠杆的投资机构，另一方是坚持多元化转型的百年胶粘剂企业。
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争论双方：全球最大的纯胶粘剂企业和克利夫兰的激进投资者
H.B. Fuller由Harvey Benjamin Fuller创立于于1887年，总部位于明尼苏达州圣保罗，是全球最大的纯胶粘剂公司。公司业务覆盖卫生、健康、消费品、工程粘合剂以及建筑胶粘剂解决方案等多个领域，2025年营收约35亿美元。
Ancora Holdings Group成立于2003年，总部位于俄亥俄州克利夫兰，是一家综合投资咨询与财富管理机构，管理资产约117亿美元。其激进投资部门Ancora Alternatives成立于2014年，以推动所投资企业进行战略调整而闻名，曾推动Ashland等化工企业进行战略出售。
2026年5月，Ancora宣布持有H.B. Fuller超过2%的股份。持股后，Ancora随即开始公开反对H.B. Fuller对英国医疗供应商Advanced Medical Solutions（AMS）的收购计划，称该交易为“不负责任的追求”，双方的交锋由此开始。
此次Ancora要收购的BAS业务是H.B. Fuller在2025财年初剥离地板业务后设立的部门，产品涵盖商业屋顶、暖通空调、绝缘材料、消费者市场及专业贸易等领域的胶粘剂、密封剂和填缝剂。
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第一回合：Ancora反对AMS收购
2026年5月26日，Ancora向H.B. Fuller董事会发布了一封措辞严厉的公开信，明确反对公司收购英国医疗供应商AMS。
Ancora的核心论点是：
首先，杠杆率过高。 Ancora指出，收购AMS将使H.B. Fuller的净债务与EBITDA之比超过四倍。而公司管理层在3月的财报电话会议上刚刚承诺暂停交易和偿还债务。
其次，估值不匹配。 Ancora指出，H.B. Fuller自身的交易价格约为EBITDA的7.5倍，却以11至12倍的EBITDA收购另一家公司，只会加深折价。AMS的实际收购倍数为2026年预期EBITDA的12.9倍。
同时，Ancora在公开信中批评管理层业绩不佳，称公司在CEO Celeste Mastin的领导下产生了“持续不佳的业绩”，且“在每个相关时期都产生了负的股东总回报”。
Ancora运营了一个名为SaveHBFuller.com的专门活动网站，威胁如果董事会不改变方向，将在明年发起代理权争夺战。
然而，H.B. Fuller并未理会Ancora的反对。 2026年6月25日，公司宣布同意以每股285便士现金收购AMS，对这家英国伤口护理公司估值约6.59亿英镑（含债务在内的企业价值约7.15亿英镑），AMS股东随后批准了这笔交易。
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第二回合：Ancora发起12亿美元收购要约
在阻止AMS收购失败后，Ancora将策略从“阻止收购”升级为“收购资产”。
2026年8月12日，Ancora正式向H.B. Fuller董事会提交收购提案，计划以11亿至12亿美元现金收购BAS业务。
Ancora在提案函中提出了三条交易逻辑：
第一，加速去杠杆。 剥离BAS业务将帮助H.B. Fuller加快去杠杆进程，让管理层集中资源推进AMS业务整合和成本优化。
第二，精简业务组合。 Ancora认为BAS业务利润率偏低、市场高度分散，全现金出售该板块能够精简H.B. Fuller的业务组合。
第三，聚焦高增长赛道。 剥离低利润的BAS业务，有助于公司向增速更快、盈利水平更高的特种胶粘剂赛道转型。
Ancora在提案中称，这笔交易对胶粘剂制造商及其股东来说是 “双赢” 。Ancora还透露，早在7月初就已私下接触H.B. Fuller的CEO Celeste Mastin和董事会主席Teresa Rasmussen，但未获得实质性回应。
Ancora总裁James Chadwick表示，Ancora可以自行融资完成交易、愿意提高报价，并能迅速解决公司的杠杆危机。
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第三回合：H.B. Fuller董事会一致拒绝
2026年8月24日，H.B. Fuller董事会正式拒绝了Ancora的收购要约。在由独立财务和法律顾问支持进行全面审查后，董事会给出了四个核心拒绝理由：
第一，报价严重低估BAS业务价值。董事会认为，11亿至12亿美元的报价“大幅低于先例交易价格”，未能反映该业务的全部价值。
第二，BAS是未来盈利的重要驱动力。董事会主席Teresa Rasmussen在信中强调：“随着建筑终端市场复苏和数据中心建设的拉动，我们预计BAS将成为未来盈利的重要引擎。”
第三，剥离将产生重大“负协同效应”。BAS业务与H.B. Fuller其他业务在全球超过30家工厂共用制造设施，拆分将导致严重的运营效率损失。
第四，提案缺乏关键细节。董事会指出，Ancora未能提供足够信息证明其有能力为交易融资，或在不依赖公司持续支持的情况下运营BAS业务。
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Ancora的迅速反击
H.B. Fuller拒绝要约后，Ancora在数小时内做出了回应。Ancora总裁James Chadwick在声明中表示：
“H.B. Fuller的CEO Celeste Mastin和董事会在毫无接触的情况下非理性地拒绝要约，再次反映了其‘巩固自身地位’的倾向。”
Chadwick指出，H.B. Fuller过去五年平均自由现金流转化率仅为28.1%，公司依靠自身现金流快速去杠杆的承诺“根本不可信”。他认为，资产出售是公司在合理时间框架内去杠杆的最可行路径。
Ancora还暗示，其他方对BAS业务乃至整个H.B. Fuller公司均有兴趣。
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博弈的本质
H.B. Fuller与Ancora的这场博弈，本质上是激进投资者与公司管理层之间关于战略方向的分歧。
Ancora作为公司股东要求剥离低利润资产、降低杠杆、聚焦高增长赛道。而H.B. Fuller管理层坚持的是长期战略，明确BAS是被低估的核心资产，且剥离将带来难以承受的运营损失。公司目前的重点是完成AMS的收购和整合，同时推进“Project Quantum Leap”项目以提升运营效率。
在AMS整合和BAS争议的双重压力下，H.B. Fuller管理层的执行力正面临市场的审视。
文章来源：中外涂料网
责任编辑：余凯旋
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